Сцена I
Русалки Воглинда, Вельгунда и Флосхильда, дочери Рейна, жестоко дразнят нибелунга Альбериха, который тщетно пытается за ними ухаживать. Наконец он, осмеянный и униженный, впадает в ярость. Из болтовни русалок он узнаёт, что тот, кто сможет заполучить рейнское золото и выковать из него кольцо, получит безграничную силу и власть. Но для этого нужно полностью отвергнуть любовь. Ослеплённый идеей власти над миром, Альберих проклинает любовь.
Сцена II
Верховный бог Вотан любуется своим величайшим творением, недавно возведённым замком Валгалла. Однако его жена Фрикка в тревоге: ведь Вотан безрассудно обещал отдать строителям замка, великанам Фазольту и Фафнеру, её сестру Фрейю в качестве награды за труды. Согласно условию, Фрейя теперь должна уйти с великанами. Безутешная Фрейя умоляет защитить её, но Вотан и не собирался её отдавать. Он надеется, что хитроумный бог огня Логе подскажет ему, как выпутаться из трудного положения, однако Логе поблизости нет.
Фазольт и Фафнер являются и требуют свою награду за возведение Валгаллы. Вотан тянет время, уверяя их, что отдать Фрейю он пообещал лишь в шутку, и предлагая выбрать что-нибудь другое взамен. Но великаны, особенно влюблённый в Фрейю Фазольт, ни о чём другом не хотят и слышать. Они подозревают, что Вотан не намерен выполнять условие. Ситуация накаляется.
Наконец появляется Логе и сообщает, что обошёл весь мир и не сумел найти ни одного мужчину, который был бы готов променять женскую любовь на что-то. Только некий Альберих отрёкся от любви ради колдовского золота и власти над миром. Фафнеру такое по душе, и он предлагает новое условие: они согласны взять в награду рейнское золото вместо Фрейи, но пока золота нет, заберут Фрейю в качестве заложницы.
Без Фрейи боги впадают в отчаяние. Вотан решает украсть у Альбериха волшебное золото и вместе с Логе спускается в Нибельхейм.
Сцена III
Альберих, выковавший из рейнского золота кольцо, обрёл невероятную мощь и жестоко угнетает нибелунгов. Он заставил своего брата Миме выковать ему волшебный шлем Тарнхельм, дарующий владельцу невидимость и способность принимать любой облик, и всё время терзает и унижает брата.
Приходят Вотан и Логе. Измученный Миме рассказывает им о том, как страдают от тирании Альбериха нибелунги, и о волшебном шлеме.
Альберих не доверяет гостям, но бахвалится перед ними своей властью и заявляет, что скоро покорит весь мир. Логе коварно отвечает, что поверит в такую силу, только если увидит её своими глазами, и Альберих надевает шлем, превращаясь в дракона. Логе делает вид, что очень испугался, и просит превратиться во что-нибудь поменьше. Когда Альберих выполняет его просьбу, превратившись в жабу, боги отнимают у него шлем, а самого его берут в плен.
Сцена IV
Логе и Вотан требуют у пленного Альбериха выкуп за свободу: всё золото Рейна, которое он сумел добыть. При помощи волшебного кольца Альберих зовёт нибелунгов, которые приносят сокровища. Логе заставляет нибелунга отдать и волшебный шлем, а Вотан отнимает у него последнее сокровище — кольцо. Альберих в бессильной ярости изрыгает проклятие: пусть кольцо принесёт гибель его обладателю. Вотан не придаёт его словам значения и отпускает Альбериха.
Вотан объявляет, что золото у него, но теперь нужно заплатить выкуп Фазольту и Фафнеру. Великаны возвращаются вместе с Фрейей и требуют столько золота, чтобы полностью покрыть богиню с ног до головы. Сокровища нибелунгов чуть-чуть не хватает, и Вотан предлагает ещё и шлем. Фазольт утверждает, что этого всё равно недостаточно, и требует отдать кольцо, но Вотан отказывается наотрез. Даже мольбы остальных богов не в силах его поколебать. Только после грозного упрёка богини земли Эрды Вотан всё-таки отдаёт кольцо Фазольту и Фафнеру. Проклятие Альбериха тотчас же сбывается: великаны вступают в схватку друг с другом за кольцо, Фафнер убивает Фазольта и удаляется с выкупом.
При виде насилия, гибели и смерти в их прежде совершенном и безмятежном мире боги приходят в ужас. Доннер и Фро рассеивают мрачные тучи и протягивают в Валгаллу радужный мост. Вотан радостно приветствует свою новую крепость.